🤖"엔비디아"의 AI 왕좌: 매출 106%, 레티클의 벽, 밸류에이션 부담

독자님들 안녕하세요? 🍎Macultist입니다! 엔비디아가 어제(현지시간 8월26일) 발표한 2분기(5~7월) 실적에서 매출 962억 달러를 기록하며 시장 전망치를 다시 넘어섰습니다. 데이터센터 매출은 1년 전보다 117퍼센트 늘어난 890억 달러였고, 3분기 매출 전망치도 1,080억 달러로 예상치를 웃돌았습니다. 오늘은 이 숫자들이 어떤 의미인지, 그리고 이 회사를 볼 때 함께 따져봐야 할 위험 요인까지 짚어보겠습니다.

매출 962억 달러, 1년 만에 두 배

엔비디아는 현지시간 8월26일 장 마감 후 2027회계연도 2분기, 그러니까 5월부터 7월까지의 실적을 발표했습니다. 이번 분기 매출은 962억2,100만 달러로 1년 전 같은 기간의 467억4,300만 달러보다 106퍼센트 늘었습니다. 매출이 1년 만에 두 배가 넘게 뛴 셈입니다. 직전 분기인 1분기 매출 816억1,500만 달러와 비교해도 18퍼센트 증가한 수치입니다. 매출총이익률(제품을 팔고 남긴 이익의 비율)은 75.0퍼센트로 1년 전 72.4퍼센트보다 2.6포인트(퍼센트 포인트, 두 비율의 차이를 나타내는 단위) 올랐습니다. 원가 관리가 매출 증가 속도보다 더 잘 이뤄지고 있다는 뜻입니다. 영업이익은 637억3,400만 달러로 1년 전보다 124퍼센트 늘었고, 순이익은 596억8,800만 달러로 126퍼센트 증가했습니다. 회계 기준으로 계산한 주당순이익(EPS, 한 주당 얼마나 이익을 냈는지 보여주는 숫자)은 2.46달러로 1년 전 1.08달러보다 128퍼센트 뛰었습니다. 순이익 증가율이 영업이익 증가율보다 더 크게 나온 이유는 세금과 기타 비용 관리가 함께 개선됐기 때문입니다. 이번 분기 엔비디아는 자사주 매입과 배당금으로 주주들에게 약 260억 달러를 돌려줬습니다. 남아있는 자사주 매입 한도도 990억 달러에 달해서, 앞으로도 주주 환원을 이어갈 여력이 충분하다는 점을 보여줍니다. 배당금은 주당 0.25달러로, 오는 10월1일 지급될 예정입니다. 시장이 더 주목한 부분은 다음 분기 전망치였습니다. 엔비디아는 3분기 매출을 1,080억 달러 안팎(오차범위 2퍼센트)으로 제시했는데, 이는 월가 평균 전망치를 웃도는 숫자입니다. 다만 이 전망치에는 중국向 데이터센터용 반도체 매출이 전혀 포함되지 않았습니다. 미국 정부의 수출 규제로 중국 시장을 사실상 빼놓고도 이 정도 성장을 자신한다는 뜻이어서, 그만큼 미국과 중동, 유럽 등 다른 지역의 수요가 탄탄하다는 신호로 해석할 수 있습니다. 비교 기준을 조금 더 자세히 보면, 매출 자체는 GAAP과 비일반회계기준(Non-GAAP, 일회성 비용이나 주식보상비용 등을 빼고 계산하는 방식) 사이에 차이가 없지만 이익 쪽에서는 차이가 있습니다. 비일반회계기준 순이익은 539억5,400만 달러로 1년 전보다 118퍼센트 늘었고, 비일반회계기준 주당순이익은 2.22달러로 120퍼센트 증가했습니다. 회계 기준 순이익 증가율(126퍼센트)이 비일반회계기준 증가율(118퍼센트)보다 오히려 더 높게 나온 것은, 이번 분기에 회계상으로만 잡히는 지분증권 관련 이익이 추가로 반영된 영향입니다. 올해 상반기(1~2분기) 누적 매출은 1,778억3,600만 달러로, 작년 한 해 전체 매출과 비교해도 이미 절반을 훌쩍 넘어선 규모입니다. 참고로 최근 시장 조사에서는 스탠더드앤드푸어스500 지수에 속한 기업들의 2분기 평균 매출 증가율이 15.0퍼센트로 집계됐는데, 엔비디아 한 회사의 매출 증가율은 이 평균의 7배에 가깝습니다. 그만큼 지금 인공지능 반도체 수요가 다른 업종과 비교해 얼마나 예외적으로 빠르게 늘고 있는지를 보여주는 숫자입니다.

레티클의 벽

블랙웰 세대 지피유를 뜯어보면 흥미로운 사실이 하나 있습니다. 칩이 한 장이 아니라 두 장입니다. 엔비디아 공식 자료를 보면 블랙웰 제품은 모두 레티클 한계 크기의 다이 두 장을 초당 10테라바이트짜리 연결로 묶어 하나의 지피유처럼 동작시킵니다. 여기서 다이란 웨이퍼(반도체를 찍어내는 둥근 실리콘 원판)에서 잘라낸 칩 한 조각을 말합니다.

왜 굳이 두 장으로 나눴을까요. 더 크게 만들 수가 없기 때문입니다. 반도체는 빛으로 회로 무늬를 실리콘에 찍어내는 방식으로 만듭니다. 이때 무늬가 그려진 원판을 레티클이라고 부르는데, 노광 장비가 한 번에 찍어낼 수 있는 면적이 정해져 있습니다. 지금 쓰이는 심자외선과 극자외선 노광 장비의 한 번 노광 면적은 가로 26밀리미터, 세로 33밀리미터입니다. 넓이로는 858제곱밀리미터입니다. 이 크기를 넘는 칩은 한 번에 찍을 수 없습니다. 여러 번 나눠 찍어 이어 붙이는 방법이 있기는 하지만 정렬을 맞추기가 매우 까다로워서 대량 생산에는 쓰기 어렵습니다.

즉 칩 한 장의 면적에는 물리적인 상한선이 있습니다. 성능을 올리려고 회로를 계속 집어넣다 보면 결국 이 벽에 부딪힙니다. 블랙웰은 트랜지스터를 2,080억 개 담았는데, 이 양을 한 장에 넣는 것은 불가능했습니다. 그래서 상한선까지 꽉 채운 다이를 두 장 만들어 나란히 붙였습니다.

여기서 진짜 문제는 붙이는 속도입니다. 두 칩이 따로 놀면 소프트웨어 입장에서는 지피유가 두 개인 셈이 되고, 데이터를 주고받을 때마다 기다리는 시간이 생깁니다. 이 기다림을 없애려면 두 다이 사이를 지나가는 통로가 칩 내부에서 데이터가 오가는 속도에 가까워야 합니다. 엔비디아가 초당 10테라바이트라는 숫자를 앞세우는 이유가 여기에 있습니다. 이 정도 속도가 나와야 캐시(자주 쓰는 데이터를 담아 두는 빠른 저장 공간)까지 하나로 묶여서, 소프트웨어가 두 장을 단일 지피유로 인식합니다.

같은 발상이 칩 바깥으로도 확장됩니다. 엔비디아는 5세대 엔브이링크로 최대 576개의 지피유를 하나처럼 묶을 수 있다고 밝혔습니다. 72개를 묶은 랙 단위 시스템에서는 지피유 사이를 오가는 대역폭이 초당 130테라바이트에 이릅니다. 칩 안에서 다이 두 장을 붙인 방식을 랙 전체 규모로 키운 셈입니다.

앞으로가 더 까다롭습니다. 차세대 노광 방식인 하이엔에이 극자외선 장비는 렌즈 구조가 바뀌면서 한 번에 찍는 면적이 가로 26밀리미터, 세로 16.5밀리미터로 줄어듭니다. 넓이로는 429제곱밀리미터, 지금의 절반입니다. 회로를 더 가늘게 그릴 수 있게 되는 대신 칩 한 장의 최대 크기는 오히려 작아집니다. 다이를 여러 장 붙여서 키우는 기술이 앞으로 더 중요해질 수밖에 없는 이유입니다. 엔비디아의 해자를 이야기할 때 보통 소프트웨어인 쿠다를 먼저 꼽지만, 이런 패키징 기술도 그에 못지않은 진입 장벽입니다.

고평가 부담과 커스텀칩 경쟁, 중국 변수

엔비디아 주가는 실적 발표 다음 날 오히려 0.5퍼센트 남짓 떨어졌습니다. 매출과 주당순이익 모두 시장 예상치를 웃돌았는데도 주가가 힘을 받지 못한 것입니다. 실제로 최근 4개 분기를 놓고 보면, 엔비디아는 매번 다음 분기 매출 전망치를 월가 평균보다 4퍼센트가량 높게 제시했지만, 정작 실적 발표 이후 일주일에서 한 달 사이 주가는 평균 3~5퍼센트가량 밀리는 패턴이 반복됐습니다. 이미 좋은 실적이 주가에 상당 부분 반영돼 있다 보니, 예상만큼 잘했다는 소식만으로는 추가로 주가를 끌어올리기 어려운 상황인 셈입니다. 엔비디아의 시가총액(주가에 발행 주식 수를 곱한 값으로, 회사 전체 가치를 나타내는 숫자)은 5조 달러를 넘어섰는데, 여기서 주가가 10퍼센트 더 오르려면 시가총액이 추가로 5,000억 달러 가까이 불어나야 합니다. 이미 몸집이 워낙 커져서, 예전처럼 작은 호재로 주가가 크게 뛰기는 점점 더 어려워지고 있다는 뜻입니다. 경쟁 구도 역시 눈여겨봐야 할 부분입니다. 구글의 티피유(TPU), 아마존의 트레이니엄처럼 클라우드 대기업들이 자체 개발한 인공지능 전용 반도체를 늘리고 있고, 에이엠디도 인공지능 가속기 신제품으로 점유율을 조금씩 늘려가는 중입니다. 지금 당장 엔비디아의 자리를 위협할 수준은 아니지만, 고객사 입장에서는 특정 회사 반도체에만 의존하는 위험을 줄이려는 유인이 갈수록 커지고 있습니다. 중국 관련 위험도 여전합니다. 엔비디아는 이번 3분기 매출 전망치에 중국向 데이터센터용 반도체 매출을 아예 포함하지 않았습니다. 미국 정부의 수출 규제가 언제 풀릴지, 혹은 더 강화될지 예측하기 어려운 상황이 계속되고 있다는 의미입니다. 여기에 메모리 가격이 오르면서 엔비디아는 2027년 초 출하하는 인공지능 서버 가격을 고객사에 15퍼센트 올리겠다고 이미 통보한 상태입니다. 서버 가격이 오르면 고객사인 클라우드 업체들의 투자 부담도 함께 커지는데, 이것이 장기적으로 신규 주문 속도에 영향을 줄 수 있는지는 다음 분기 실적에서 계속 확인해야 할 부분입니다. 다만 모든 시각이 부정적인 것은 아닙니다. 실적 발표 전 월가 일부 증권사들은 목표주가를 350달러까지 제시하며 여전히 강세 전망을 유지했습니다. 현재 주가가 210달러 안팎이라는 점을 생각하면, 강세론을 펴는 쪽에서는 아직 40퍼센트 넘는 추가 상승 여력이 있다고 보는 셈입니다. 최근 52주 동안 주가는 최저 164.07달러에서 최고 236.54달러 사이를 오갔는데, 지금 주가는 그 중간 지점보다 살짝 낮은 수준에 머물러 있습니다. 결국 이번 실적을 보는 시각은 반도체 업황을 낙관하는 쪽과, 이미 오를 대로 오른 몸집을 걱정하는 쪽으로 나뉘어 있다고 정리할 수 있습니다.

결론

엔비디아는 이번에도 시장 예상을 넘는 숫자를 내놓았습니다. 매출과 이익 모두 크게 늘었고 다음 분기 전망도 나쁘지 않습니다. 다만 주가에 이미 많은 기대가 담겨 있고, 중국 변수와 경쟁사들의 추격도 함께 지켜봐야 하는 상황입니다. 지금 이 종목을 사고팔지, 만약 산다면 언제 얼마나 담을지는 독자님께서 이 글에 담긴 숫자들을 참고해 스스로 판단하시고, 그 결과도 스스로 책임지셔야 한다는 점을 말씀드립니다.